Макроэкономический обзор на 2 квартал 2017 года: Режим противоречия

Макроэкономический обзор на 2 квартал 2017 года: Режим противоречия

Макроэкономический обзор на 2 квартал 2017 года: Режим противоречия


Кай Ван-Петерсен – стратег Saxo Bank по макроэкономике азиатского региона

Все считают, что Дональд Трамп потерпит поражение, но он еще может нас удивить, поскольку Штаты намерены отменить программы предыдущих администраций, направленные против бизнеса, что приведет к росту.

Начинается второй квартал года Огненного петуха, а я все еще нахожусь под впечатлением фокусов первого квартала. Конечно, я говорю о главе Федеральной резервной системы Джанет Йеллен, вытащившей из своей волшебной шляпы целую охапку кроликов.

С первой передачи она переключилась сразу на четвертую, и если раньше Федрезерву нужно было 12 месяцев, чтобы настроиться на новое повышение ставки, то сейчас мы готовимся к третьему менее чем за три месяца. И это, заметьте, один из самых консервативных составов Федрезерва за всю историю человечества.

Буквально за три недели вероятность повышения ставки в марте выросла с 30% до 100%, хотя при этом доходность по 10-летним облигациям не достигла новых высот, не говоря уже о DXY. Сложно сказать, было ли это спланированной акцией, но, когда ставка была повышена на самом деле, рынки практически не сдвинулись с места - по крайней мере, так обстоят дела на момент написания данного обзора.

Такое впечатление, что инвесторы рассматривают его как единичную акцию. Это сильно отличается от паники и волнений, предшествовавших первым двум повышениям в декабре 2015 и 2016 года, когда некоторым казалось, что конец света наступит со дня на день.

О чем нам нужно задуматься в начале второго квартала?

1. Если рынок акций перегружен, почему мы не чувствуем эйфорию и болезненную склонность к внутридневному трейдингу, свойственную бычьему рынку в 1999/2000 годах - когда любой таксист и парикмахер знал назубок название всех технологических компаний?
Как правило, оценочная стоимость рынка признается завышенной уже задним числом - после коррекции. Направление движения задают ликвидность и настроения. Конечно, управляющий долгосрочными/краткосрочными активами или инвестор, использующий стратегию стоимости, по-разному расставляют приоритеты. Среди моих знакомых - а их немало - нет ни одного высокочастотного трейдера, который бы активно скупал акции после большого финансового кризиса, абсолютно утратив понимание сути происходящего.

Обычно это свойственно людям, которые уже вложились в активы и хотят нарастить свое присутствие на рынке. Это по-прежнему самый «ненавистный» бычий рынок акций в истории, который постепенно набирает обороты. И поскольку в этом цикле ни у кого не скопилось значительного количества открытых позиций на рынке акций, любой спад будет сопровождаться покупками.

Возможно, значительная часть этой проблемы связана с последствиями Великого финансового кризиса (несмотря на то, что он был в далеком 2008 году) для тех из нас, кто торговал/инвестировал или иным образом присутствовал на рынке акций. Он стал тем якорем, который напоминает нам о страхе (пока необоснованном) перед рынком, который несется вперед слишком быстро.

Лучшие результаты показывают те 30% рынка, которые пришли в отрасль после кризиса, еще не успели обжечься, не видели, как горят балансы и банкротятся компании. Самое поразительное в этом бизнесе - это застывшая картинка на определенный момент времени, не дающая полного представления, а лишь потенциальных победителей/проигравших на данную конкретную минуту.

S&P 500 с легкостью может откатиться к 2200, потеряв 8%, и это будет здоровой коррекцией. Полагаю, нам нужен резкий подъем в мировой экономике и/или большой провал команды Трампа (то есть, неспособность реализовать свои инициативы, начиная с отмены Обамакэр, и закачивая налоговой реформой и многим другим).

2. Доходность в США и доллар столкнулись с невидимым препятствием, указывая на то, что доходность теперь будет снижаться?

Не думаю, поскольку доходность по 10-летним облигациям сейчас находится в районе 2,40% и 3,00% мы увидим гораздо раньше, чем 2,00% (если конечно, Марин Ле Пен не вмешается). Федрезерв, вероятно, повысит ставку еще дважды в этом году, при этом четвертое повышение в рамках этого цикла придется на 14 июня (заседание 3 мая пройдет без пресс-конференции, кроме того, 7 мая состоится второй раунд президентских выборов во Франции).

Еще важнее то, как изменился настрой Европейского центрального банка: очевидно, что Марио Драги вынудили (его коллеги из Бундесбанка) рассказывать о том, как Европе удалось победить страшную дефляцию. Если цены на нефть продолжат падать, надежды на рост инфляции испарятся очень быстро.
Однако в противном случае (и, конечно, если Ле Пен не победит), ставки в Еврозоне будут расти. Поэтому имеет смысл продавать европейские активы - особенно немецкие и итальянские облигации.

3. Трамп и его администрация в конце концов что-то сделают, или все так и останется на словах?
Несмотря на то, что остальные с вероятностью 99% ждут провала Трампа, мы придерживаемся прямо противоположных взглядов. Пока все складывается не слишком удачно (ладно, все из рук вон плохо), но, когда страсти утихнут, эта администрация и республиканское большинство в Конгрессе еще сумеют нас удивить.

Да, он уже подрастерял свой политический капитал, но люди недооценивают потребность в переменах и степень истощения после восьми лет жесткого регулирования и агрессивного по отношению к бизнесу режима, установленного Бараком Обамой и разрозненным конгрессом. Это, скажем прямо, диссидентская точка зрения, но обычно, когда все уверены в одном - как рынок сейчас уверен в неудаче Трампа - происходит прямо противоположное.

Тактическое позиционирование против стратегического:

Стратегически, мы нацелены покупать активы развивающихся стран до конца года (гос. облигации, валюты, такие как RUB, MXN, BRL, IDR, INR, и акции). На чем основана эта позиция?

1. Мы приближаемся к концу бычьего цикла по доллару и ставкам в США, поскольку срок полномочий Йеллен истекает в первом квартале 2018 года, а Трамп намерен посадить на решающие посты в ФРС максимальное число осторожно настроенных политиков.

2. Инфляция уверенно растет и продолжит расти в будущем. Это будет поддерживать цены на сырье (в отличие от идеального шторма в конце 2015 года, когда доллар был силен, в экономике бушевала дефляция, а цены на сырье падали в пропасть. Стоит отметить, что даже тогда развивающимся рынкам удалось избежать полномасштабного кризиса... Бразилия была близка к этому, но в последний момент сумела восстановиться).

3. Мировая экономика по-прежнему стабильна, даже несмотря на возможный возврат к средним значениям по ряду индексов экономического сюрприза.

Читатели наших еженедельных макроэкономических обзоров, публикуемых по понедельникам, могут заметить, что наши короткие позиции по USDMXN 19.13 (c. 15.50/16.50 E-17), CADMXN 14.33 (c. 12.50/13.00 E-17) & USDRUB 57.58 (c. 48/53 E-17) дают неплохой результат.

Тактически, я думаю, что евро будет расти против большинства валют, особенно против доллара. Полагаю, что к концу 2 квартала евро/доллар поднимется от текущего уровня 1,08 в область 1,12/1,15. Это повлечет за собой очевидные негативные последствия для экспортеров Еврозоны, которые неплохо себя чувствовали в течение последних нескольких месяцев.

Учитывая то, что инвесторы настраиваются на структурный рост ставок по всему миру, а также последний сдвиг в политике ЕЦБ, я предпочитаю продавать немецкие гос. облигации, при этом доходность может подняться от текущих 40 базисных пунктов до 80 б.п. уже к концу второго квартала. Помните, она поднялась до 51 пункта только на росте ставок в США - еще до изменения настроя в ЕЦБ. Йенс Вайдман уже высказывается весьма решительно в пользу нормализации/ужесточения, а, учитывая запланированные на сентябрь выборы в Германии, готов дать руку на отсечение, что все политики там сейчас будут говорить о необходимости нормализации и о том, как не выпустить демона инфляции.

И, наконец, несмотря на то, что Банк Японии совсем не хочет переходить к ужесточению своей кредитно-денежной политики (инфляция на уровне 0.4% сильно не дотягивает до целевой отметки 2.0%), кривая доходности в японской экономике будет двигаться вверх вместе со ставками в США и Еврозоне - и тагетирование кривой не поможет.

Ключевые риски второго квартала:


 Победа Ле Пен приведет к падению доходности по немецким облигациям ниже 20 базисных пунктов и снижению курса EURUSD на 10%.
 Обвал цен на нефть WTI ниже 40 долларов за баррель оживит панику по поводу дефляции и убьет надежду на инфляцию.
 Если закон об отмене реформы здравоохранения (известной как АСА или Обамакэр) в США не будет принят в ближайшее время (особенно в Сенате), рынок поставит под вопрос сроки реализации этой инициативы.

12:09

Комментарии

Нет комментариев. Ваш будет первым!